益生股份：祖代種雞養(yǎng)殖龍頭受益雞肉消費(fèi)

　　09年，公司主營(yíng)產(chǎn)品（父母代肉、蛋種雛雞和商品代肉雛雞，銷售量為1222.60、504.87、3110.76萬只）在營(yíng)業(yè)收入、毛利潤(rùn)中所占比重分別為81.33%和93.09%，其中父母代肉種雛雞在營(yíng)業(yè)收入、毛利潤(rùn)中所占比重分別為38.86%和73.32%。

　　與其他肉類相比，雞肉優(yōu)勢(shì)明顯： 雞肉蛋白質(zhì)含量高、脂肪含量低，更符合健康食品消費(fèi)理念。另外，由于更適合制作方便、即食食品，方便食品業(yè)和快餐業(yè)較快增長(zhǎng)帶動(dòng)雞肉消費(fèi)量較快增長(zhǎng)。世界人均雞肉消費(fèi)量在09年達(dá)到13.54公斤，我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)在07年達(dá)到28公斤，而大陸地區(qū)在08年僅達(dá)到8.97公斤。按照我國(guó)人均雞肉消費(fèi)量之前的增速，2016-2017年才能達(dá)到世界目前水平?？紤]人口數(shù)量增速，我國(guó)雞肉消費(fèi)量每年仍保持5%以上的增速。

　　由于生長(zhǎng)快、肉多，適合工業(yè)化生產(chǎn)，我國(guó)已形成以白羽肉雞為主（60%）的雞肉消費(fèi)結(jié)構(gòu)，未來雞肉消費(fèi)增量也主要來源于白羽肉雞養(yǎng)殖數(shù)量的增加。

　　由于白羽肉雞料肉比為1.75、黃羽肉雞為2.5，低于豬（2.8）、牛（7-8）等，而飼料支出又是畜牧業(yè)生產(chǎn)成本的主要組成部分，雞肉節(jié)糧明顯且成本優(yōu)勢(shì)突出，價(jià)格比豬、牛、羊肉便宜很多使得雞肉極具競(jìng)爭(zhēng)力。

　　進(jìn)口雞肉對(duì)國(guó)內(nèi)沖擊減弱：美國(guó)雞肉生產(chǎn)成本不到我國(guó)的1/2，再加上飲食習(xí)慣不同（美國(guó)人不吃雞的翅、爪、內(nèi)臟等），對(duì)我國(guó)雞肉企業(yè)造成較大沖擊。商務(wù)部調(diào)查結(jié)果顯示，去年上半年，我國(guó)從美國(guó)進(jìn)口白羽肉雞產(chǎn)品數(shù)量占總進(jìn)口量的89.24%，占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額的10.96%。為了回應(yīng)美國(guó)貿(mào)易保護(hù)，商務(wù)部對(duì)從美國(guó)進(jìn)口白羽肉雞產(chǎn)品展開“雙反”調(diào)查后，決定征收最高可達(dá)105.4%和31.5%的反傾銷稅和反補(bǔ)貼稅，還向WTO就美國(guó)禁止進(jìn)口我國(guó)雞肉提出訴訟并被裁定勝訴，對(duì)我國(guó)雞肉企業(yè)構(gòu)成實(shí)質(zhì)性利好。

　　由于兼有選育和擴(kuò)繁雙重任務(wù)，祖代肉種雞養(yǎng)殖是雞肉產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵環(huán)節(jié)：我國(guó)雞肉產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)加谧娲夥N雞的引進(jìn)，包括祖代肉種雞、父母代肉種雞、商品肉雞、雞肉四個(gè)環(huán)節(jié)。雞肉價(jià)格變動(dòng)直接影響商品代肉雛雞需求，從而影響父母代肉種雛雞生產(chǎn)和祖代肉種雞引進(jìn)，因此父母代肉種雛雞價(jià)格變動(dòng)略遲于商品肉種雛雞，而商品肉種雛雞又略遲于雞肉，但走勢(shì)基本一致。

　　由于肉雞種源被歐美國(guó)家?guī)讉€(gè)大公司控制，我國(guó)所用祖代肉種雞必須進(jìn)口。祖代肉種雞養(yǎng)殖過程兼有選育和擴(kuò)繁的雙重任務(wù)。美國(guó)供給我國(guó)的祖代肉種雞，每100只D系母雞配套26.5只C系公雞，35只B系母雞配套10.5只A系公雞。如果采用籠養(yǎng)人工授精技術(shù)，公雞和母雞按1：20配比，C、A系公雞淘汰率分別為81.13%和83.33%。這就意味著通過淘汰可選用最優(yōu)秀的公雞進(jìn)行擴(kuò)繁，生產(chǎn)更優(yōu)秀的父母代肉種雞?；诖耍瑢?duì)于我國(guó)肉雞行業(yè)來說，該過程是關(guān)鍵環(huán)節(jié)，祖代肉種雞場(chǎng)項(xiàng)目立項(xiàng)和祖代肉種雞進(jìn)口均需經(jīng)過農(nóng)業(yè)部嚴(yán)格審批。

　　公司規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯：我國(guó)祖代肉種雞養(yǎng)殖行業(yè)發(fā)展較成熟，集中度較高，引種集中在13家企業(yè)手中。09年，排名前五位祖代肉種雞養(yǎng)殖企業(yè)引種量達(dá)到77.04萬套，在全國(guó)所占比重達(dá)到82.3%，其中公司引種量為27.55萬套，位居榜首，且在AA+和羅斯308在單一規(guī)模上均居榜首。

　　公司祖代肉種雞一個(gè)批次進(jìn)口量約5.4萬套、單日產(chǎn)蛋量最大可滿足2.02萬套父母代肉種雛雞的供種要求，單周可提供29萬套父母代肉種雛雞。由于下游企業(yè)數(shù)量越來越多，規(guī)模越來越大，對(duì)祖代肉種雞養(yǎng)殖企業(yè)要求也越來越高，公司產(chǎn)銷率一直保持在99%左右。民和牧業(yè)、九聯(lián)集團(tuán)、仙壇集團(tuán)、六和集團(tuán)等均為公司主要客戶。

　　除規(guī)模優(yōu)勢(shì)外，公司技術(shù)、設(shè)備等優(yōu)勢(shì)。祖代肉種雞育雛育成期平養(yǎng)、產(chǎn)蛋期籠養(yǎng)及其配套技術(shù)使得受精率提高近10個(gè)百分點(diǎn)、死亡率控制在10%以下、飼料節(jié)省5%、土建投資節(jié)約20%、選種能力增強(qiáng)1倍等。性別簽別技術(shù)和紅外線斷喙技術(shù)大大提高了生產(chǎn)效率和產(chǎn)品品質(zhì)。

　　另外，公司將經(jīng)營(yíng)全程納入ISO 質(zhì)量管理體系，還具有選址、防免疫、全封閉管理等優(yōu)勢(shì)。

　　由于放大效應(yīng)明顯，祖代肉種雞養(yǎng)殖行業(yè)增長(zhǎng)空間相對(duì)有限，公司有延伸產(chǎn)業(yè)鏈的動(dòng)力：美國(guó)安偉捷公司是全球最大的家禽育種企業(yè)，選育的AA+和羅斯308在我國(guó)祖代肉種雞市場(chǎng)所占比重達(dá)到76.4%。公司是美國(guó)安偉捷公司最大客戶，09年引種量在美國(guó)安偉捷公司全球、亞洲、我國(guó)祖代肉種雞市場(chǎng)所占比重分別為8.1%、21.5%和38.5%。

　　由于放大效應(yīng)明顯，祖代肉種雞養(yǎng)殖行業(yè)增長(zhǎng)空間相對(duì)有限，不排除公司憑借自身優(yōu)勢(shì)，與美國(guó)美國(guó)安偉捷公司合作在國(guó)內(nèi)進(jìn)行原種肉雞、曾祖代肉種雞的選育工作。另外，公司可能會(huì)向與肉雞養(yǎng)殖有關(guān)的行業(yè)延伸，如動(dòng)物疫苗等。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議：募投項(xiàng)目包括90萬套父母代肉種雞雞場(chǎng)和4.6萬套祖代肉種雞雞場(chǎng)，計(jì)劃投資27345.95萬元，實(shí)際募集資金超過6億。

　　根據(jù)募投項(xiàng)目進(jìn)度，預(yù)計(jì)在未來三年內(nèi)，公司祖代肉種雞年更新規(guī)模將達(dá)到35萬套，提供1750萬套父母代肉種雛雞，市場(chǎng)占有率穩(wěn)定在35%左右；父母代肉種雞年更新規(guī)模將達(dá)到70萬套，存欄規(guī)模將達(dá)到100萬套，提供9000萬只商品代肉雛雞（1套祖代肉種雞1年可生產(chǎn)約50套父母代肉種雛雞，父母代肉種雞可生產(chǎn)約130只商品代肉雛雞）。

　　另外，公司祖代蛋種雞年更新規(guī)模將達(dá)到9.5萬套，提供630萬套父母代蛋種雞，市場(chǎng)占有率穩(wěn)定在28%左右；繁殖母豬存欄規(guī)模將達(dá)到3500頭，出欄7萬頭原種豬、二元母豬和商品豬（1頭能繁母豬1年可生20頭仔豬），相較于09年增長(zhǎng)100%左右；奶牛存欄規(guī)模將達(dá)到3000頭，相較于09年增長(zhǎng)250%左右。

　　上半年，由于玉米價(jià)格（引種、飼料、其他支出在生產(chǎn)成本中各占1/3）上漲較快，再加上豬肉價(jià)格對(duì)于雞肉價(jià)格影響顯著，公司毛利率下降至26.2%。6月份以來，豬價(jià)連續(xù)9周上漲，玉米價(jià)格則在政府加大拋儲(chǔ)、進(jìn)口力度的打壓下出現(xiàn)調(diào)整。根據(jù)供需情況，我們判斷玉米價(jià)格將會(huì)企穩(wěn)，而雛雞價(jià)格跟隨豬肉價(jià)格將會(huì)出現(xiàn)顯著上漲（商品代肉雞苗目前漲至3.4元/只），公司毛利率將會(huì)逐步回升至正常水平。

　　預(yù)計(jì)公司2010-2012年EPS為0.81、1.04、1.31元，同比增長(zhǎng)7.46%、29.21%和25.73%，對(duì)應(yīng)PE為29.72、23、18.3X。參考畜禽養(yǎng)殖行業(yè)估值水平，給予2010年30-35倍PE，合理價(jià)值為24.3-28.35元，與發(fā)行價(jià)相比，還有1.25-18.13%的上漲空間。上市首日，建議逢高賣出。