農(nóng)林牧漁：2009年投資策略【連載】

崔若偉

　　一、我們的判斷
　　1、從戰(zhàn)略角度看農(nóng)業(yè)步入新的歷史階段
　　(1)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要農(nóng)業(yè)“更上一層樓”
　　三十年來(lái)，中國(guó)工業(yè)化和城市化的快速發(fā)展，農(nóng)業(yè)、農(nóng)村相對(duì)于工業(yè)、城市的補(bǔ)貼較少，城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)都導(dǎo)致城鄉(xiāng)差距日益擴(kuò)大。貧富差距持續(xù)惡化使得農(nóng)業(yè)改革到了客不容緩的歷史性關(guān)鍵時(shí)刻。三十年前的十一屆三中全會(huì)以農(nóng)村改革為起點(diǎn)，三十年后的十七屆三中全會(huì)又重新提到農(nóng)村改革，并涉及核心資源--土地制度的改革，這無(wú)疑將使農(nóng)業(yè)發(fā)展進(jìn)入新的歷史階段。
　　同時(shí)，通過(guò)30年的快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入調(diào)整期，面臨經(jīng)濟(jì)增速放緩、產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的內(nèi)生制度變遷，2008年發(fā)生的國(guó)際金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形成較大的外部沖擊，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出周期性的波動(dòng)。
　　雖然明年的宏觀經(jīng)濟(jì)情況令人擔(dān)憂，但農(nóng)業(yè)由于需求相對(duì)剛性，受影響較小，仍存在機(jī)會(huì)。未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)將更多地轉(zhuǎn)向內(nèi)需的拉動(dòng)，而內(nèi)需需要啟動(dòng)農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)。在政策的扶持下，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)效率的提高將極大地促進(jìn)農(nóng)民增收，帶來(lái)巨大的內(nèi)需增長(zhǎng)潛力。雖然我國(guó)連續(xù)五年糧食豐收，糧食產(chǎn)量不斷增加，但是平均農(nóng)民產(chǎn)糧量仍舊遠(yuǎn)低于國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家水平，仍然需要通過(guò)自主技術(shù)創(chuàng)新來(lái)提高生產(chǎn)效率。占國(guó)內(nèi)人口50%以上的農(nóng)民人均消費(fèi)水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于城市人口的人均消費(fèi)水平，亦存在較大的提升空間。
　　(2)土地制度改革推動(dòng)農(nóng)業(yè)邁上新臺(tái)階
　　國(guó)家在《中共中央關(guān)于推進(jìn)農(nóng)村改革發(fā)展若干重大問(wèn)題的決定》(以下稱《決定》)中提出，按照依法自愿有償原則，允許農(nóng)民以轉(zhuǎn)包、出租、互換、轉(zhuǎn)讓、股份合作等形式流轉(zhuǎn)土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)，發(fā)展多種形式的適度規(guī)模經(jīng)營(yíng)。有條件的地方可以發(fā)展專業(yè)大戶、家庭農(nóng)場(chǎng)、農(nóng)民專業(yè)合作社等規(guī)模經(jīng)營(yíng)主體。土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)流轉(zhuǎn)，不得改變土地集體所有性質(zhì)，不得改變土地用途，不得損害農(nóng)民土地承包權(quán)益。
　　國(guó)家嘗試土地經(jīng)營(yíng)權(quán)的流轉(zhuǎn)，相當(dāng)于進(jìn)一步釋放土地資源，其意義不亞于三十年前的“家庭承包責(zé)任制”，符合現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，一方面，長(zhǎng)期來(lái)看，土地制度改革有利于農(nóng)業(yè)綜合生產(chǎn)能力的增強(qiáng)。概括地看，土地經(jīng)營(yíng)權(quán)的流轉(zhuǎn)可以提高農(nóng)民的財(cái)產(chǎn)性收入，增加農(nóng)民收入的來(lái)源有助于促進(jìn)內(nèi)需消費(fèi)，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。另一方面，土地經(jīng)營(yíng)權(quán)的流轉(zhuǎn)可以在某些地區(qū)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，提高土地的利用效率，真正體現(xiàn)土地的價(jià)值，促進(jìn)糧食增產(chǎn)。擁有資金、規(guī)模和管理優(yōu)勢(shì)的農(nóng)業(yè)龍頭公司可以參與到上游資源中去，擴(kuò)大收入來(lái)源，分享農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的收益，提升農(nóng)業(yè)的價(jià)值。
　　2、農(nóng)業(yè)上市公司面臨新的發(fā)展空間和機(jī)遇
　　(1)農(nóng)業(yè)公司受政策影響各有不同
　　大多農(nóng)業(yè)公司向上下游拓展產(chǎn)業(yè)鏈，占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈上幾個(gè)盈利點(diǎn)。如北大荒，既擁有上游的土地資源和化肥、也擁有下游的大米加工、麥芽加工，某些政策促使行業(yè)整體做大，有些則是對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上利潤(rùn)的再分配，所以農(nóng)業(yè)公司并非都能從政策中受益。但整體來(lái)看，政策的影響有以下幾個(gè)方面：
　　土地流轉(zhuǎn)促使利潤(rùn)向上游轉(zhuǎn)移。土地經(jīng)營(yíng)權(quán)的流轉(zhuǎn)將使更多的資本涌入農(nóng)業(yè)上游資源領(lǐng)域，促使利潤(rùn)在產(chǎn)業(yè)鏈上重新分配，下游種植業(yè)及加工企業(yè)可能會(huì)通過(guò)控制上游資源來(lái)降低經(jīng)營(yíng)成本，從而保證收益。
　　補(bǔ)貼加大有利于農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈。國(guó)家政策中提出健全農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼制度，擴(kuò)大范圍，提高標(biāo)準(zhǔn)，完善辦法，特別要支持增糧增收，逐年較大幅度增加農(nóng)民種糧補(bǔ)貼。這樣有助于穩(wěn)定農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格。長(zhǎng)期來(lái)看，對(duì)上游農(nóng)資形成支撐，對(duì)下游加工業(yè)的利弊取決于成本轉(zhuǎn)移能力。
　　最低收購(gòu)價(jià)影響視市場(chǎng)價(jià)格而定。當(dāng)糧食國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格高于最低收購(gòu)價(jià)時(shí)，最低收購(gòu)價(jià)政策作用并不大;但在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格低于最低收購(gòu)價(jià)時(shí)，政策能夠?qū)κ袌?chǎng)起到一定的價(jià)格支撐作用，穩(wěn)定農(nóng)民來(lái)年的種糧積極性，保證糧食安全。但短期內(nèi)導(dǎo)致下游加工業(yè)壓力過(guò)大，尤其是在成本不降而產(chǎn)品價(jià)格大幅下降的時(shí)候，加工企業(yè)開(kāi)工的激勵(lì)不大。如11月份在新豆上市時(shí)最低收購(gòu)價(jià)導(dǎo)致大豆壓榨企業(yè)不掙反虧，從而導(dǎo)致開(kāi)工率大幅下降。
　　收儲(chǔ)制度加強(qiáng)調(diào)整市場(chǎng)供求關(guān)系。國(guó)家通過(guò)充實(shí)主要農(nóng)產(chǎn)品儲(chǔ)備，調(diào)節(jié)市場(chǎng)農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)情況，進(jìn)一步優(yōu)化農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)出口和吞吐調(diào)節(jié)機(jī)制，能夠保持農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格合理水平。穩(wěn)定的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格增長(zhǎng)有利于下游加工企業(yè)的盈利穩(wěn)定性，有助于進(jìn)一步完善國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格體系。
　　(2)弱質(zhì)農(nóng)業(yè)公司有提升空間
　　由于農(nóng)業(yè)公司長(zhǎng)期以來(lái)存在較多的不足，行業(yè)內(nèi)缺少規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)、公司治理良好的公司。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)農(nóng)業(yè)的大力支持，農(nóng)業(yè)公司迎來(lái)了另一個(gè)發(fā)展機(jī)遇，業(yè)績(jī)能夠逐步改善。未來(lái)行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提高，我們不排除農(nóng)業(yè)領(lǐng)域出現(xiàn)如ABCD一樣強(qiáng)大的農(nóng)業(yè)公司的可能性。
　　我們簡(jiǎn)單掃描一下農(nóng)業(yè)公司歷年來(lái)的業(yè)績(jī)情況，把握整體的盈利變化水平(剔除ST和主業(yè)非農(nóng)業(yè)后的36家上市公司)。從產(chǎn)銷規(guī)模來(lái)看，農(nóng)業(yè)公司盈利能力在2006、 2007年有了較大的改善，雖然行業(yè)毛利率不斷有下滑的傾向，但是銷售凈利率卻在上升。而期間費(fèi)用率在近三年有所降低，可見(jiàn)整個(gè)行業(yè)管理能力正在逐漸改善。

崔若偉

　　二、行業(yè)回顧與展望

　　截至2008年12月20日，比較A股市場(chǎng)各行業(yè)年收益率，近期由于國(guó)家4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激方案，相關(guān)受益板塊表現(xiàn)更強(qiáng)，才導(dǎo)致農(nóng)業(yè)板塊排名有所下降，但相對(duì)大盤仍是正收益，哪些因素在支撐呢?這些因素能否在2009年繼續(xù)支撐農(nóng)業(yè)板塊呢?2009年的農(nóng)業(yè)又將面臨什么樣的狀況呢?

　　1、2008優(yōu)于大勢(shì)：政策因素大

　　(1)2008年農(nóng)業(yè)收益率高于大盤收益率

　　截至12月20日，農(nóng)業(yè)相對(duì)上證指數(shù)投資收益率為5.6%。細(xì)分行業(yè)中，種子、化肥、基礎(chǔ)種植業(yè)走勢(shì)更加強(qiáng)勁。

　　農(nóng)業(yè)板塊表現(xiàn)優(yōu)異有其內(nèi)在的原因：政策向好預(yù)期;制度性變革;行業(yè)抗周期性明顯;資源稀缺及供求關(guān)系的緊平衡使得未來(lái)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格長(zhǎng)期看漲;政策扶持帶來(lái)相關(guān)行業(yè)業(yè)績(jī)提升預(yù)期。

　　(2)影響2008年走勢(shì)的主要原因

　　我們來(lái)看，農(nóng)業(yè)板塊走出三次獨(dú)立行情是分別是在什么情況下。具體來(lái)看，第一波，國(guó)際石油價(jià)格大幅上漲導(dǎo)致大宗商品價(jià)格暴漲，通脹預(yù)期強(qiáng)烈，弱周期和抗通脹的特性促使農(nóng)業(yè)走出一波獨(dú)立行情;第二波，國(guó)際大米創(chuàng)出歷史新高，各主要出口國(guó)限制大米出口，導(dǎo)致糧食價(jià)格暴漲，農(nóng)業(yè)股將2007年的資產(chǎn)重估運(yùn)動(dòng)完美演繹;第三波：仍然是油價(jià)上漲導(dǎo)致大宗商品價(jià)格上漲。

　　政策推動(dòng)

　　我們認(rèn)為，政策是產(chǎn)生預(yù)期的最核心因素。農(nóng)業(yè)扶持政策向好，農(nóng)業(yè)業(yè)績(jī)大幅提升的可能性增加，改變市場(chǎng)對(duì)農(nóng)業(yè)公司盈利的預(yù)期。我們將2008年全年影響農(nóng)業(yè)的主要政策進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，可以看到，無(wú)論是中央還是地方，對(duì)農(nóng)業(yè)的重視程度大大提升，我們樂(lè)觀的預(yù)期2009年將是2008年政策方向的落實(shí)年，扶持力度不會(huì)弱于過(guò)去。

　　國(guó)際市場(chǎng)影響國(guó)內(nèi)糧食市場(chǎng)

　　2008年印象最深的是4月份，國(guó)際稻米價(jià)格在一個(gè)月內(nèi)就上漲超過(guò)50%。與2007年同期相比，芝加哥商品交易所(CBOT)的小麥價(jià)格漲幅超過(guò) 140%，稻米價(jià)格漲幅超過(guò)80%。糧食價(jià)格的上漲引起了全球?qū)Z食安全問(wèn)題的擔(dān)憂。而當(dāng)時(shí)為保障本國(guó)市場(chǎng)，阿根廷、烏克蘭、印度等糧食出口國(guó)政府先后推出限制糧食出口的措施，導(dǎo)致國(guó)際糧食價(jià)格進(jìn)一步上揚(yáng)。

　　長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)內(nèi)三大主糧小麥、玉米和稻谷一直自產(chǎn)自足，較少受國(guó)際市場(chǎng)影響。主要油料作物大豆則依賴進(jìn)口(進(jìn)口約占70%)，由于大豆的替代效應(yīng)，導(dǎo)致國(guó)際市場(chǎng)通過(guò)大豆從而間接影響國(guó)內(nèi)的糧食市場(chǎng)。

　　種植成本高企對(duì)糧價(jià)形成支撐

　　2008年初種植時(shí)正值農(nóng)資價(jià)格高漲，種植成本較高。年中過(guò)后糧食價(jià)格一路下跌，農(nóng)戶惜售心理嚴(yán)重。

　　預(yù)期業(yè)績(jī)大幅好轉(zhuǎn)引發(fā)行情

　　目前上市的農(nóng)業(yè)公司盈利能力較差，大多主業(yè)不清晰，行業(yè)跨度大。我們認(rèn)為，隨著農(nóng)業(yè)政策支持力度的繼續(xù)加強(qiáng)，整體狀況將面向好轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)將在這種扶持的政策中得以穩(wěn)步提升。即使在金融危機(jī)繼續(xù)惡化的2009年，農(nóng)業(yè)行業(yè)的整體盈利能力將不會(huì)受到顯著的負(fù)面影響。

　　2、制度性改革將進(jìn)一步推動(dòng)行業(yè)前進(jìn)

　　(1)農(nóng)產(chǎn)品供求關(guān)系改善導(dǎo)致價(jià)格下行壓力大

　　2003年糧食供給出現(xiàn)一個(gè)快速下滑后，國(guó)家連續(xù)五年出臺(tái)關(guān)于促進(jìn)糧食增產(chǎn)農(nóng)民增收的一號(hào)文件，并不斷加大政策扶持和補(bǔ)貼力度，我國(guó)糧食實(shí)現(xiàn)了連續(xù)五年豐收，庫(kù)存量在安全線以上，自給率在80%以上。2007年糧食總產(chǎn)量達(dá)5.01億噸，消費(fèi)量達(dá)5.15億噸。2008年糧食總產(chǎn)量估計(jì)達(dá)5.25億噸。每年糧食總供給包括上年庫(kù)存、進(jìn)口和產(chǎn)量，總需求包括消費(fèi)、出口和年末庫(kù)存。我國(guó)庫(kù)存量近幾年降到了歷史低位，但仍在安全庫(kù)存線18%(庫(kù)存占消費(fèi)量)以上。

　　短期來(lái)看，我國(guó)糧食市場(chǎng)處于供略大于求、庫(kù)存量明顯增加。

　　2007-2008年，由于國(guó)際糧價(jià)快速上漲，各國(guó)加大糧食出口的限制，以滿足國(guó)內(nèi)需求。2008年1-10月我國(guó)糧食出口僅109萬(wàn)噸，其中大米88萬(wàn)噸、玉米僅21萬(wàn)噸;2007同期出口量為572 萬(wàn)噸，大米97萬(wàn)噸、玉米為475萬(wàn)噸。糧食進(jìn)口主要以大豆為主，2008年前10月進(jìn)口3082萬(wàn)噸，遠(yuǎn)高于2007年同期的2454萬(wàn)噸。

　　2008年下半年，隨著各國(guó)糧食豐收、次貸危機(jī)的爆發(fā)、石油價(jià)格大幅下跌導(dǎo)致生物能源優(yōu)勢(shì)不再明顯，主要出口國(guó)重新開(kāi)始允許糧食出口，國(guó)際糧價(jià)迅速回落。國(guó)家制定糧食最低收購(gòu)價(jià)穩(wěn)定糧食市場(chǎng)，平滑糧價(jià)的波動(dòng)，減少對(duì)農(nóng)民種植積極性的打擊，同時(shí)將加大補(bǔ)貼力度，保證種植的收益，促進(jìn)農(nóng)民增收，從而拉動(dòng)部分內(nèi)需市場(chǎng)。

　　同時(shí)，我們注意到最低收購(gòu)價(jià)高于市場(chǎng)均衡價(jià)格，將導(dǎo)致供給增加，有效需求減少，庫(kù)存提高。尤其是下半年，國(guó)際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格大幅回落，某些品種出現(xiàn)國(guó)內(nèi)價(jià)格高于國(guó)際價(jià)格，出口優(yōu)勢(shì)不明顯，容易導(dǎo)致進(jìn)口增加，沖擊國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

　　(2)長(zhǎng)期供求吃緊影響價(jià)格走勢(shì)

　　長(zhǎng)期來(lái)看，在土地稀缺、人口擴(kuò)張的背景下，決定供給的關(guān)鍵是提高耕地面積的使用效率和提高單產(chǎn)，城鎮(zhèn)化發(fā)展、環(huán)境破壞減少了耕地面積，發(fā)達(dá)國(guó)家的休耕制度限制了產(chǎn)量;不斷惡化的全球氣候、日益匱乏的水資源、化肥過(guò)度使用、良種的研發(fā)時(shí)間較長(zhǎng)都影響著糧食的供給。我國(guó)農(nóng)業(yè)機(jī)械化程度還不高，單產(chǎn)水平隨著科技水平的提高仍有一定的提升空間，但所需時(shí)間較長(zhǎng)，供給增長(zhǎng)緩慢。近十年產(chǎn)量增長(zhǎng)率約為1.4%。

　　決定需求的長(zhǎng)期關(guān)鍵因素是人口和人均消費(fèi)量。而隨著城鎮(zhèn)化水平提高、人口結(jié)構(gòu)改變，人均用糧的變動(dòng)，有專門研究表明人均糧食消費(fèi)不是減少而是增加。國(guó)家發(fā)改委宏觀研究院副院長(zhǎng)馬曉河認(rèn)為，我國(guó)城市化程度每上升1個(gè)百分點(diǎn)將使糧食消費(fèi)總量增加1054萬(wàn)噸(朱杰等主編：《21世紀(jì)中國(guó)糧食問(wèn)題》，中國(guó)計(jì)劃出版社1999年版第10頁(yè))。

　　從長(zhǎng)期供需來(lái)看，情形并不樂(lè)觀，糧食短期安全雖然無(wú)憂，但供給長(zhǎng)期偏緊帶來(lái)的挑戰(zhàn)仍舊很嚴(yán)峻。2008年的“三聚氰胺奶粉“事件導(dǎo)致的大量奶農(nóng)損失慘重、棉花銷售難，都在打擊著農(nóng)民的積極性，也顯示出國(guó)內(nèi)農(nóng)業(yè)小規(guī)模經(jīng)營(yíng)模式的抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，也對(duì)農(nóng)業(yè)改革提出了要求。

　　3、經(jīng)濟(jì)衰退中業(yè)績(jī)能保障

　　2007年爆發(fā)的次貸危機(jī)，在2008年快速擴(kuò)散，導(dǎo)致全球金融危機(jī)，資產(chǎn)泡沫破裂，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退。中國(guó)較早地開(kāi)始了調(diào)控行動(dòng)，但是全球經(jīng)濟(jì)衰退的影響仍不可小窺，尤其是中國(guó)這樣一個(gè)以出口和投資拉動(dòng)增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)體，我們對(duì)于09的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)不樂(lè)觀，但是，我們?nèi)詰c幸地看到政府做出的積極應(yīng)對(duì)措施，擴(kuò)大內(nèi)需，啟動(dòng)農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)，這就給農(nóng)業(yè)股明年的走勢(shì)提供了政策預(yù)期保證。

　　(1)國(guó)家加大刺激內(nèi)需力度

　　在國(guó)家“保八”的政策下，從構(gòu)成GDP四大組成部分來(lái)看，出口呈大幅下滑走勢(shì)，固定投資中房地產(chǎn)拉動(dòng)性大減，現(xiàn)在內(nèi)需也在經(jīng)濟(jì)衰退的陰影中有所下滑。相對(duì)出口和房地產(chǎn)投資，國(guó)家出臺(tái)系列政策拉動(dòng)內(nèi)需和基礎(chǔ)建設(shè)，以保持GDP的平穩(wěn)增長(zhǎng)。

　　農(nóng)產(chǎn)品作為日常必需品，受到的沖擊相對(duì)較小，尤其是已經(jīng)形成的消費(fèi)習(xí)慣，短期改變的可能性較小。在國(guó)家加大刺激內(nèi)需力度的背景下，明年的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格將穩(wěn)中略有上升。

　　(2)需求相對(duì)剛性

　　明年全球經(jīng)濟(jì)衰退已成定局，而農(nóng)產(chǎn)品作為必需品，短期缺乏彈性，行業(yè)表現(xiàn)較明顯的抗周期性，農(nóng)業(yè)公司業(yè)績(jī)受影響較小。但在農(nóng)業(yè)內(nèi)部不同子行業(yè)、不同公司受影響情況各有不同，那么究竟不同子行業(yè)在明年會(huì)是怎么的狀況，會(huì)有哪些機(jī)會(huì)呢，我們將通過(guò)分析不同子行業(yè)明年的情況尋找存在的機(jī)會(huì)，并將就存在機(jī)會(huì)的主要公司進(jìn)行挖掘。

崔若偉

　　三、各子行業(yè)投資主線

　　1、種子行業(yè)：整體受益，難掩供過(guò)于求

　　2000年以來(lái)，我國(guó)種子行業(yè)保持年均5%的復(fù)合增長(zhǎng)率，到2007 年，行業(yè)銷售額已達(dá)250 億元左右，居世界第二位。我們預(yù)計(jì)，到2010 年，種子市場(chǎng)規(guī)?？梢赃_(dá)到300-320億元。

　　按照經(jīng)營(yíng)品種劃分，種子可分為糧食作物種子(玉米、水稻、大豆、小麥等)、經(jīng)濟(jì)作物種子、蔬菜瓜果種子和花卉種子四種。玉米、水稻種子商品化率高(玉米種子達(dá)98.3%，水稻種子達(dá)64.3%)、播種面積大、產(chǎn)銷量大，合計(jì)市場(chǎng)占比達(dá)54%左右。國(guó)家的中長(zhǎng)期糧食安全規(guī)劃和相關(guān)農(nóng)業(yè)政策圍繞著糧食增產(chǎn)、農(nóng)民增收來(lái)展開(kāi)。這對(duì)種子提出較高的要求，也給種業(yè)帶來(lái)了發(fā)展良機(jī)。

　　我們用播種面積和單位面積所需種子用量來(lái)衡量種子的需求。長(zhǎng)期來(lái)看，播種面積的擴(kuò)大空間極為有限，反而存在減少的可能性;而隨著研究技術(shù)的提升，單位所需種量也將持續(xù)下降。短期需求則呈現(xiàn)穩(wěn)定走勢(shì)，原因是因?yàn)榱挤N的培育和推廣時(shí)間較長(zhǎng)，一個(gè)新品種從開(kāi)始選育到通過(guò)審定推向市場(chǎng)需5 一8 年時(shí)間。短期需求較剛性，并呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

　　種子的盈利周期始于第一年的上半年，下半年陸續(xù)開(kāi)始收獲，年底開(kāi)始部署銷售，在次年的春播前銷售完畢，然后開(kāi)始新一輪的育種銷售。從經(jīng)營(yíng)模式上可看出種業(yè)的供給受上年庫(kù)存、當(dāng)年育種面積、成本投入影響，長(zhǎng)期還受育種技術(shù)影響。營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)在上半年集中體現(xiàn)。

　　由于種子生產(chǎn)成本相對(duì)穩(wěn)定，種子價(jià)格的上漲直接導(dǎo)致單位利潤(rùn)的提高。但由于種子規(guī)模擴(kuò)大較容易，加之行業(yè)現(xiàn)階段供大于求，集中度低，在較無(wú)序的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，幾家種業(yè)上市公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍然欠佳。

　　長(zhǎng)期來(lái)看，糧食增收的背景下，2009年以及未來(lái)數(shù)年政府仍會(huì)加大對(duì)良種的補(bǔ)貼力度，地方保護(hù)主義濃厚的補(bǔ)貼方式在市場(chǎng)化的沖擊下慢慢會(huì)發(fā)生改變。國(guó)外種業(yè)公司的加入導(dǎo)致種業(yè)格局正在發(fā)生改變，帶來(lái)了先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)的同時(shí)，也給我國(guó)國(guó)內(nèi)的種子企業(yè)帶來(lái)了壓力，種子行業(yè)不斷優(yōu)勝劣汰進(jìn)行整合。我們看好擁有研發(fā)和營(yíng)銷優(yōu)勢(shì)的種業(yè)龍頭公司，他們有望在競(jìng)爭(zhēng)中獲利進(jìn)步，業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升。

　　2、基礎(chǔ)種植業(yè)：政策支持重點(diǎn)

　　糧價(jià)走勢(shì)主要受供需關(guān)系影響，政策也只能通過(guò)改變供需來(lái)維護(hù)價(jià)格。年供給主要由上一年庫(kù)存、新一年的產(chǎn)量、進(jìn)口組成，需求由年消費(fèi)量、出口和新庫(kù)存組成。最低收購(gòu)價(jià)將導(dǎo)致價(jià)格高于市場(chǎng)均衡價(jià)格，供給增多需求減少，從而庫(kù)存量加大。

　　種植業(yè)要結(jié)合全球市場(chǎng)來(lái)看，首先，全球糧食庫(kù)存水平仍然在歷史低位，雖然今年國(guó)際糧食仍舊豐收為主，但庫(kù)存增加有限。下半年糧價(jià)的快速下跌，而成本已經(jīng)固定，導(dǎo)致種糧收益下降，可以影響下一個(gè)季節(jié)的耕種情況，進(jìn)而導(dǎo)致供給減少。而由于中國(guó)印度等新興經(jīng)濟(jì)體的需求仍會(huì)有穩(wěn)定增長(zhǎng)，在消化完2008年糧食豐收，2009年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格將會(huì)反彈。長(zhǎng)期的供求緊平衡也將對(duì)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格長(zhǎng)期上漲形成支撐。

　　國(guó)內(nèi)糧食產(chǎn)量在國(guó)家惠農(nóng)政策的強(qiáng)有力支持下將穩(wěn)步增長(zhǎng)。量的提升制約了價(jià)格的上漲，同時(shí)，國(guó)際市場(chǎng)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的大幅下跌，也給國(guó)內(nèi)市場(chǎng)形成壓力。國(guó)家最低收購(gòu)價(jià)對(duì)市場(chǎng)有短期的支撐作用，隨著國(guó)家收儲(chǔ)力度進(jìn)一步加大，能部分緩解市場(chǎng)短期供求壓力。國(guó)家出臺(tái)政策表示明年將大幅增加最低收購(gòu)價(jià)，以提振農(nóng)民種糧的積極性。我們預(yù)計(jì)，還沒(méi)有公布的早、晚秈稻和粳稻的收購(gòu)價(jià)都將有15%左右的上升幅度。

　　目前，屬于種植業(yè)的農(nóng)業(yè)上市公司有北大荒、新賽股份、新農(nóng)開(kāi)發(fā)以及亞盛集團(tuán)。這些公司受益于國(guó)家出臺(tái)的系列政策，包括大力發(fā)展現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)、土地流轉(zhuǎn)、糧食最低收購(gòu)價(jià)等。

　　3、飼料行業(yè)：上下游受壓，整合步伐加大

　　2008年，整體而言，飼料行業(yè)在經(jīng)歷了2007年的跨越式發(fā)展之后，出現(xiàn)了低迷的景象。上半年，受原材料高漲導(dǎo)致成本快速上升;下半年卻因?yàn)橄掠勿B(yǎng)殖業(yè)在問(wèn)題牛奶、問(wèn)題雞蛋影響下景氣回落而導(dǎo)致飼料需求減緩，加之行業(yè)本身供過(guò)于求，飼料行業(yè)利潤(rùn)進(jìn)一步減少。

　　分品種來(lái)看，前三季度蛋禽飼料生產(chǎn)同比小幅下降，而肉禽飼料產(chǎn)量環(huán)比下降16.45%，與生豬飼料的同比增長(zhǎng)16.77%形成強(qiáng)烈對(duì)比，這跟肉禽市場(chǎng)本身的收縮調(diào)整及全國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)衰退的影響有關(guān);水產(chǎn)飼料市場(chǎng)，從2006年開(kāi)始加工利潤(rùn)較高的水產(chǎn)飼料就面臨利潤(rùn)下降，2007年中國(guó)對(duì)蝦養(yǎng)殖因食品安全問(wèn)題導(dǎo)致出口受挫，加劇了水產(chǎn)飼料利潤(rùn)的下滑，2008年變化不大;反芻飼料在三聚氰胺對(duì)奶牛養(yǎng)殖沖擊下，需要一定的時(shí)間進(jìn)行調(diào)整。

　　從需求來(lái)看，受下游養(yǎng)殖業(yè)養(yǎng)殖模式由散養(yǎng)向規(guī)模專業(yè)化逐步轉(zhuǎn)移，飼料行業(yè)的全價(jià)料、濃縮料和預(yù)混料的比重明顯改變。具有一定專業(yè)技能、西方技術(shù)和加工設(shè)備的規(guī)模場(chǎng)專業(yè)場(chǎng)在養(yǎng)殖市場(chǎng)的比重增加，預(yù)混料需求量提高;而濃縮料由于散養(yǎng)市場(chǎng)的萎縮和自配料成本優(yōu)勢(shì)的喪失，濃縮料需求增長(zhǎng)幅度明顯低于全價(jià)料和預(yù)混料。

　　豬飼料方面：年底生豬價(jià)格不會(huì)大幅變化，以小幅振蕩為主。由于飼料原料及成品飼料價(jià)格的回調(diào)，為擴(kuò)大養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的利潤(rùn)空間、改善養(yǎng)殖經(jīng)營(yíng)環(huán)境營(yíng)造了一些利好氛圍。預(yù)計(jì)生豬飼料產(chǎn)量將保持低增長(zhǎng)。禽飼料方面：受三聚氰胺雞蛋事件影響，部分地區(qū)出現(xiàn)大批淘汰蛋雞現(xiàn)象，雞蛋價(jià)格隨之下降，養(yǎng)殖戶對(duì)后期市場(chǎng)擔(dān)憂較為嚴(yán)重，蛋雞養(yǎng)殖將處在較困難的時(shí)期，我們預(yù)計(jì)需要半年的時(shí)間恢復(fù)，加之肉雞養(yǎng)殖利潤(rùn)空間也在逐步縮小，對(duì)禽飼料影響較大，預(yù)計(jì)家禽飼料產(chǎn)量將繼續(xù)小幅下降。水產(chǎn)飼料方面：隨著天氣變化，水產(chǎn)養(yǎng)殖將進(jìn)入淡季，水產(chǎn)飼料生產(chǎn)將大幅萎縮，產(chǎn)量將繼續(xù)下降。

　　我們預(yù)計(jì)，2009年上游原材料價(jià)格在國(guó)家最低保護(hù)價(jià)的支撐下，難有較大的回落，來(lái)自于豆粕快速回落的利好因素將消耗完畢。同時(shí)要看到飼料行業(yè)地域性強(qiáng)，進(jìn)入壁壘低和集中度低，產(chǎn)業(yè)形勢(shì)仍然嚴(yán)峻。并且還有諸如銷售不暢、產(chǎn)能過(guò)剩、規(guī)模優(yōu)勢(shì)不顯著、產(chǎn)品高度同質(zhì)化、經(jīng)濟(jì)效益明顯下降、亂加添加劑、質(zhì)量參差不齊、市場(chǎng)秩序混亂、企業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)等不利因素的存在。我們認(rèn)為，行業(yè)的未來(lái)屬于能實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)一體化、具備行業(yè)整合能力的大規(guī)模的龍頭企業(yè)。

崔若偉

　　4、養(yǎng)殖行業(yè)：進(jìn)入調(diào)整周期

　　生豬、蛋禽、肉禽養(yǎng)殖模式由散養(yǎng)向規(guī)?；瘜I(yè)場(chǎng)模式逐步轉(zhuǎn)移。

　　(1) 畜禽養(yǎng)殖業(yè)――價(jià)格下跌

　　在經(jīng)歷了2006-2007年的大幅萎縮后，2008年生豬養(yǎng)殖得到恢復(fù)性發(fā)展。但是在全球股市劇烈震蕩、物價(jià)上漲、金融危機(jī)等不利因素牽制下，生豬養(yǎng)殖恢復(fù)進(jìn)度穩(wěn)定而緩慢，三季度后期養(yǎng)殖虧損開(kāi)始籠罩著生豬市場(chǎng)。對(duì)于種豬市場(chǎng)，實(shí)力強(qiáng)勁的企業(yè)都高調(diào)涌入種豬繁育及養(yǎng)殖市場(chǎng)，導(dǎo)致從06年后期開(kāi)始的“種豬荒”在2008年得到很好地解決，供給的大幅增加也導(dǎo)致豬肉價(jià)格出現(xiàn)一輪暴跌，我們擔(dān)憂2009年后期中國(guó)種豬市場(chǎng)面臨新的一輪過(guò)剩。

　　2007年，全國(guó)蛋禽及肉禽養(yǎng)殖在生豬供應(yīng)不足的情況下得到空前巨大的發(fā)展空間，市場(chǎng)養(yǎng)殖規(guī)模大大地超過(guò)了市場(chǎng)本身的容量，使得2008年蛋禽和肉禽養(yǎng)殖經(jīng)歷了較長(zhǎng)的收縮調(diào)整過(guò)程。2008年 10月下旬發(fā)生三聚氰胺雞蛋事件后，雞蛋銷售數(shù)量和價(jià)格雙雙下降，不少蛋禽養(yǎng)殖戶處于虧損狀態(tài)，嚴(yán)重打擊養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄的信心，再加上禽流感不時(shí)地影響?zhàn)B殖戶的心理，行業(yè)短期內(nèi)不容樂(lè)觀。

　　在蛋雞養(yǎng)殖環(huán)節(jié)上，養(yǎng)殖戶對(duì)后期市場(chǎng)的擔(dān)憂則更加嚴(yán)重，部分地區(qū)的養(yǎng)殖戶甚至開(kāi)始大量淘汰蛋雞，以規(guī)避可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　2006年，奶牛養(yǎng)殖虧損導(dǎo)致大批奶牛被屠;2007年，原奶供應(yīng)不足導(dǎo)致奶企搶收;2008年，原奶供應(yīng)增加致使奶企低價(jià)傷農(nóng)。九月爆發(fā)“三聚氰胺奶粉”等事情之后，2009年的奶業(yè)將不得不正面行業(yè)的調(diào)整。在無(wú)數(shù)次風(fēng)波中受傷的散養(yǎng)市場(chǎng)，未來(lái)的生存空間越來(lái)越小，未來(lái)產(chǎn)業(yè)一體化的趨勢(shì)將越來(lái)越明顯。

　　(2) 水產(chǎn)業(yè)：經(jīng)濟(jì)衰退影響部分消費(fèi)量

　　在整個(gè)家禽養(yǎng)殖不景氣的影響下，2008年水禽養(yǎng)殖市場(chǎng)也受到威脅，同時(shí)水產(chǎn)養(yǎng)殖市場(chǎng)本身也在連續(xù)幾年的發(fā)展后面臨調(diào)整。水產(chǎn)品價(jià)格在2008年上半年達(dá)到歷史高位后面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)的不景氣將使消費(fèi)者采取控制消費(fèi)行為，將在一定程度上減少高檔海產(chǎn)品的消費(fèi)，因此，我們繼續(xù)看淡水產(chǎn)業(yè)尤其明年的市場(chǎng)。

　　5、苗木、林業(yè)及林產(chǎn)品：林權(quán)改革促發(fā)展

　　2008年中央繼續(xù)推進(jìn)林權(quán)改革，7月出臺(tái)《關(guān)于全面推進(jìn)集體林權(quán)制度改革的意見(jiàn)》，在明晰產(chǎn)權(quán)、放活經(jīng)營(yíng)權(quán)。落實(shí)處置權(quán)以及保障收益權(quán)4個(gè)方面進(jìn)行了細(xì)化，提出在保護(hù)林業(yè)資源的基礎(chǔ)上，增加農(nóng)民收入，提振林業(yè)經(jīng)濟(jì)。

　　林權(quán)的深化改革對(duì)林業(yè)公司形成利好，有利于促進(jìn)國(guó)內(nèi)供給。每年我國(guó)從國(guó)外進(jìn)口大量木材滿足下游家具、地板、造紙的需求，新的林權(quán)制度改革可以促進(jìn)林農(nóng)的積極性，也可以鼓勵(lì)社會(huì)資本、企業(yè)進(jìn)入林業(yè)市場(chǎng)，有利于林業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，提高資源效率，穩(wěn)定價(jià)格。

　　6、蕃茄加工行業(yè)：跟隨國(guó)際價(jià)格走勢(shì)仍有上漲空間

　　全球最適合種植加工番茄的區(qū)域主要集中在地中海沿岸、美國(guó)加州河谷以及中國(guó)新疆、內(nèi)蒙和甘肅地區(qū)，因?yàn)槲覈?guó)西北部種植的番茄品質(zhì)高、成本低，所以我國(guó)生產(chǎn)的番茄醬迅速占領(lǐng)國(guó)際市場(chǎng)，2007年在國(guó)際番茄醬市場(chǎng)份額已達(dá)30%左右，我們認(rèn)為，我國(guó)在國(guó)際番茄醬市場(chǎng)的市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升到40%左右，原因有如下三點(diǎn)：

　　原因一：歐盟自2006年起6年內(nèi)全部取消番茄種植補(bǔ)貼。在此之前歐盟對(duì)番茄的補(bǔ)貼是其收購(gòu)價(jià)的45%左右。補(bǔ)貼的逐漸取消減少了歐盟地區(qū)番茄種植的積極性，有助于國(guó)內(nèi)企業(yè)加大國(guó)際市場(chǎng)份額。

　　原因二：歐洲番茄收購(gòu)價(jià)格大幅提高，帶動(dòng)番茄醬價(jià)格持續(xù)攀升，而國(guó)內(nèi)企業(yè)可以跟隨市場(chǎng)提價(jià)，從目前的市場(chǎng)來(lái)看，仍有較大的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

　　原因三：全球最大的番茄醬出口國(guó)為地中海沿岸產(chǎn)區(qū)的意大利以及中國(guó)，2007年兩國(guó)出口量分別占到全球貿(mào)易總量的32%和30%。美所產(chǎn)的番茄醬主要供美國(guó)國(guó)內(nèi)食用，其出口量?jī)H占全球貿(mào)易總量的6~7%。我們認(rèn)為，隨著國(guó)內(nèi)番茄加工企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)份額的加大，企業(yè)盈利能力有所增強(qiáng)。

　　隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)在國(guó)際蕃茄加工市場(chǎng)份額的加大和人民幣升值走勢(shì)減緩，對(duì)蕃茄出口企業(yè)形成利好。

　　7、制糖行業(yè)：仍在冬天

　　07/08年榨季的大部分時(shí)間，糖價(jià)都在平均成本線以下，而在新的榨季情況也并未好轉(zhuǎn)。

　　首先，年初的冰凍天氣影響有限，加之甘蔗種植面積增加導(dǎo)致甘蔗產(chǎn)量大增，而2008年的甘蔗收購(gòu)價(jià)在國(guó)家保證農(nóng)民收入的政策前提下，將與去年持平，由于甘蔗占噸糖成本達(dá)90%，這導(dǎo)致糖廠的成本下降幅度有限。其次，國(guó)內(nèi)新榨季的供求關(guān)系難有大的改善。雖然信貸吃緊、07/08榨季低迷影響，企業(yè)開(kāi)榨率有所下降，但整體仍無(wú)法改變國(guó)內(nèi)糖業(yè)供過(guò)于求的局面。最后，我們?nèi)砸吹?，政策的托市、天氣?dǎo)致的減產(chǎn)、信貸吃緊引起的供應(yīng)減少都對(duì)糖業(yè)市場(chǎng)有一定的短期影響。

崔若偉

　　四、重點(diǎn)上市公司點(diǎn)評(píng)

　　我們結(jié)合國(guó)家政策，各子行業(yè)發(fā)展及上市公司本身的治理及盈利能力進(jìn)行個(gè)股選擇。

　　1、北大荒(600598)---資源價(jià)值凸顯 評(píng)級(jí)：謹(jǐn)慎推薦

　　受益于農(nóng)業(yè)政策(農(nóng)民增收、補(bǔ)貼加大)，公司租金的小幅上漲能夠被市場(chǎng)消化?！白厥兆狻蹦Ｊ奖ＷC了充足的現(xiàn)金流和穩(wěn)定的增長(zhǎng)(按租金收益估算價(jià)值)。土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)的流轉(zhuǎn)，給公司提供市場(chǎng)參考價(jià)值(950萬(wàn)畝耕地、360萬(wàn)畝荒地)?，F(xiàn)在全國(guó)各省土地流轉(zhuǎn)試點(diǎn)有助于未來(lái)資源價(jià)值的體現(xiàn)。

　　不斷建設(shè)自有品牌，延展上下游擴(kuò)充產(chǎn)業(yè)規(guī)模。2008年與韓國(guó)最大食品公司合作進(jìn)行下游米糠加工業(yè)務(wù)，代表公司進(jìn)一步在農(nóng)業(yè)上尋求突破。另外的幾大業(yè)務(wù)，尤其米業(yè)加工，在09年與國(guó)際糧價(jià)接軌后有較大的提升空間。其他幾大業(yè)務(wù)如麥芽、甲醇、化肥、造紙業(yè)務(wù)持平。

　　預(yù)測(cè)2008-2010年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.12、7.03、8.13億元，同比增長(zhǎng)13%、15%、16%，每股EPS為0.36、0.42、0.48元。給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

　　2、綠大地(002200)---或能分享四萬(wàn)億 評(píng)級(jí)：推薦

　　除了云南省原來(lái)的城市綠化建設(shè)外，新增的4萬(wàn)億刺激經(jīng)濟(jì)的方案中，云南省最為積極，提出2年增加1萬(wàn)億，5年3萬(wàn)億的方案，在這些項(xiàng)目中包括機(jī)場(chǎng)、鐵路、公路建設(shè)，而綠大地具有承接綠化項(xiàng)目的資質(zhì)，新增的刺激經(jīng)濟(jì)方案無(wú)疑使得市場(chǎng)擴(kuò)大。
　　除了較好的外圍環(huán)境外，綠大地本身也有技術(shù)優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)業(yè)鏈完整(研發(fā)-培育-銷售-工程)的一體化優(yōu)勢(shì)。

　　自培苗木毛利率自2007年就穩(wěn)定在80%左右，外購(gòu)半成品毛利率由于養(yǎng)護(hù)成本提高還有所下降，但綠化工程由于可以自己提供苗木而毛利率上升。

　　早先擁有的苗木基地也具有資源性。另外長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，核心資產(chǎn)-存貨的價(jià)值將隨時(shí)間而增長(zhǎng)，只要行業(yè)增長(zhǎng)、區(qū)域市場(chǎng)不發(fā)生太大的變化，業(yè)績(jī)未來(lái)有較好的成長(zhǎng)

　　預(yù)測(cè)2008-2010年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.84、1.18、1.5億元，每股EPS為1、1.4、1.8元。給予“推薦”評(píng)級(jí)。

崔若偉

　　五、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　農(nóng)業(yè)公司業(yè)績(jī)提升是一個(gè)緩慢的過(guò)程。

　　行業(yè)屬于完全競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)，當(dāng)有利可圖時(shí)，進(jìn)入者較多。

　　受國(guó)際影響加大，價(jià)格波動(dòng)可能加大。

　　氣候變化及災(zāi)害天氣對(duì)農(nóng)業(yè)的影響較大。